*Bagaimana stabilitas regulasi—atau ketiadaannya—membentuk lanskap investasi jangka panjang di Indonesia*

—

Pada Mei 2026, Kementerian Energi dan Sumber Daya Mineral menunda pemberlakuan kenaikan royalti tambang serta tarif ekspor baru yang semula dijadwalkan berlaku April. Bagi para pelaku industri nikel, penundaan itu terasa lega sekaligus mencemaskan. Lega karena harga di London Metal Exchange terlalu rendah untuk menanggung beban fiskal tambahan. Cemas karena penundaan—betapapun rasional secara ekonomi—mengonfirmasi satu hal yang lebih dalam: bahwa aturan permainan masih dapat berubah kapan saja, bahkan setelah pabrik berdiri, kapal pengangkut sudah berlayar, dan jutaan dolar telah terkubur di lereng-lereng Sulawesi. Penundaan itu, kata seorang analis industri, “dapat menekan keputusan alokasi modal” sekalipun kebijakannya akhirnya tertunda alih-alih dibatalkan (Discovery Alert, 2026). Kalimatnya hampir terlalu sederhana untuk merangkum paradoks yang sudah lama mengintai kebijakan industri Indonesia: bahwa cara sebuah negara mengelola perubahan aturan, pada akhirnya, bisa lebih menentukan nasib investasi daripada isi aturan itu sendiri.

Para ekonom telah lama mengenali fenomena ini. Dixit dan Pindyck (1994) dalam bukunya yang kini menjadi rujukan klasik, *Investment under Uncertainty*, menunjukkan bahwa keputusan investasi memiliki dua sifat yang sering kali diabaikan dalam model neoklasik: investasi sebagian besar bersifat *irreversible*—biayanya tertanam dan tidak dapat ditarik kembali—dan masa depan selalu tidak pasti. Kombinasi keduanya menciptakan apa yang mereka sebut *option value of waiting*: ada nilai dalam menunda komitmen. Semakin tinggi ketidakpastian, semakin tinggi pula nilai opsi menunggu, dan semakin enggan perusahaan mengeksekusi proyek bahkan ketika perhitungan *net present value* tampak menjanjikan. “Teori ini tidak menentukan tingkat investasi keseimbangan jangka panjang,” tulis Carruth dkk. (2000) dalam tinjauannya, “tetapi volatilitas yang meningkat dapat menggeser ambang batas keputusan.” Dalam bahasa praktis: investor tidak harus membatalkan—mereka cukup menunda, dan dampak ekonominya hampir identik.

Pekerjaan empiris berikutnya menerjemahkan intuisi teoretis itu ke dalam angka. Baker, Bloom, dan Davis (2016), menggunakan indeks Economic Policy Uncertainty yang mereka bangun dari frekuensi pemberitaan surat kabar, menemukan bahwa lonjakan ketidakpastian kebijakan berasosiasi dengan volatilitas harga saham yang lebih tinggi serta penurunan investasi dan tenaga kerja, terutama di sektor yang sensitif terhadap kebijakan publik seperti pertahanan, kesehatan, dan konstruksi infrastruktur. Di tingkat makro, kenaikan ketidakpastian kebijakan mendahului penurunan investasi, output, dan lapangan kerja—pola yang konsisten tidak hanya di Amerika Serikat tetapi juga dalam panel vektor autoregressive di dua belas perekonomian besar. Apa yang diukur Baker dan rekan-rekannya, pada hakikatnya, adalah biaya ekonomi dari ketidakteraturan—pajak tak terlihat yang dibayar oleh masyarakat tanpa pernah dimasukkan ke dalam anggaran.

Indonesia adalah laboratorium yang nyaris sempurna untuk menguji ide-ide ini. Negara ini—dengan pasar berpenduduk 280 juta jiwa, cadangan nikel terbesar di dunia, dan posisi strategis di tengah ASEAN—seharusnya menjadi magnet alami bagi modal global. Dan dalam beberapa hal, ia memang demikian. Sepanjang 2024, realisasi investasi mencapai Rp1.714,2 triliun, tumbuh 20,8 persen dari tahun sebelumnya, dengan penanaman modal asing menyumbang Rp900,2 triliun atau sekitar 52,5 persen dari total (BKPM, 2025). Tetapi ada angka pendamping yang patut dicermati: meski Indonesia menyumbang sekitar 40 persen dari ekonomi ASEAN, pangsa FDI-nya di kawasan hanya sekitar 14–15 persen (BKPM, 2025). Selisih itu—antara apa yang bisa ditarik Indonesia dan apa yang sebenarnya datang—adalah ruang yang oleh banyak analis disebut sebagai “regulatory premium”: diskon harga yang dikenakan pasar pada negara dengan aturan main yang sukar diramalkan.

Skeptisisme itu memiliki dasar empiris yang kokoh. Rammal dan Zurbruegg (2006), dalam analisis arus FDI intra-ASEAN yang diterbitkan *International Business Review*, menemukan bahwa kemerosotan efektivitas dan penegakan regulasi investasi—seperti kontrol harga dan regulasi berlebihan pada perdagangan luar negeri dan pengembangan usaha—berdampak negatif terhadap arus FDI intra-ASEAN dan menjadi faktor signifikan yang menjelaskan tren penurunan FDI di kawasan. Studi yang lebih baru oleh Genthner dan Kis-Katos (2022), yang memanfaatkan variasi granular dalam regulasi sektoral di Indonesia dari 2000 hingga 2015, menunjukkan bahwa pengetatan FDI memang berhasil mengurangi modal asing di perusahaan-perusahaan yang diregulasi, tetapi turut menurunkan produktivitas mereka—suatu *trade-off* yang jarang terbaca dari pidato pelantikan menteri. Sementara di tingkat sub-nasional, sebuah studi terbaru yang diterbitkan *Frontiers in Political Science* mendapati bahwa provinsi-provinsi dengan kualitas regulasi lokal yang buruk—konsekuensi sampingan dari desentralisasi yang dimulai pada 2005 dan diperkuat oleh Undang-Undang Pajak Daerah pada akhir 2009—tertinggal dalam pertumbuhan investasi jangka panjang dibandingkan provinsi pembanding, kendati arus FDI nasional secara umum meningkat (Vidyattama & Setyari, 2025).

Untuk menggambarkan masalah ini, ada baiknya kita masuk lebih dalam ke satu episode regulasi: Undang-Undang Nomor 11 Tahun 2020 tentang Cipta Kerja, atau yang lebih dikenal sebagai Omnibus Law. Disahkan tergesa-gesa di tengah pandemi pada Oktober 2020, undang-undang ini mengubah lebih dari tujuh puluh delapan undang-undang sekaligus dengan tujuan menyederhanakan perizinan, memperkenalkan pendekatan berbasis risiko, dan—lewat *Online Single Submission*—memangkas birokrasi yang selama bertahun-tahun dikeluhkan investor. Bagi Pratama dan rekan (2022), yang menulis di *Humanities and Social Sciences Communications*, niat undang-undang ini benar tetapi pelaksanaannya parsial: ia mengabaikan aspek-aspek kelembagaan yang menentukan—mulai dari rezim kekayaan intelektual, pendidikan vokasional, hingga rekrutmen politik berbasis meritokrasi. Mereka menyimpulkan bahwa reformasi yang setengah hati semacam ini bisa justru melemahkan daya saing nasional alih-alih memperkuatnya.

Lalu datanglah Putusan Mahkamah Konstitusi Nomor 91/PUU-XVIII/2020. Pada 25 November 2021—hanya setahun setelah undang-undang itu berlaku—Mahkamah Konstitusi memutuskan bahwa Omnibus Law “inkonstitusional bersyarat” karena proses pembentukannya tidak memenuhi prosedur yang ditetapkan Undang-Undang Nomor 12 Tahun 2011 tentang Pembentukan Peraturan Perundang-undangan. Putusan itu memerintahkan pemerintah memperbaiki cacat formal dalam dua tahun dan, sementara itu, melarang penerbitan peraturan pelaksana baru yang bersifat strategis dan berdampak luas (Mahkamah Konstitusi Republik Indonesia, 2021). Bagi investor yang sedang menimbang komitmen multi-tahun, putusan tersebut menciptakan satu lapis ketidakpastian baru di atas lapisan yang sudah ada: bukan hanya isinya, kini bahkan keberlakuan kerangka induknya pun tergantung pada perbaikan legislatif yang belum tentu selesai. Pemerintah merespons dengan menerbitkan Peraturan Pemerintah Pengganti Undang-Undang yang kemudian diratifikasi menjadi undang-undang baru pada Maret 2023—sebuah jalan keluar yang efisien secara politik, tetapi yang pada gilirannya dipersoalkan kembali oleh serikat pekerja dan, pada akhir 2024, sebagian dibatalkan lagi oleh Mahkamah Konstitusi terkait klausul ketenagakerjaan (International Trade Union Confederation, 2024).

Kisah Omnibus Law adalah contoh klasik dari apa yang oleh Departemen Luar Negeri AS dalam *Investment Climate Statement* tahunannya digambarkan sebagai paradoks Indonesia: pasar yang besar dan ekonomi yang tahan banting di satu sisi, dan “regulasi yang membatasi, ketidakpastian hukum dan regulasi, nasionalisme ekonomi, proteksionisme perdagangan, serta kepentingan-kepentingan yang mengakar yang menyulitkan iklim investasi” di sisi lain (U.S. Department of State, 2024). Frasa-frasa itu hampir identik dengan yang muncul dalam laporan tahun 2018, 2020, dan 2022—konsistensi yang ironis untuk teks yang justru meratapi ketidakkonsistenan.

Industri nikel menyajikan studi kasus yang lebih menyita perhatian. Sejak Undang-Undang Nomor 4 Tahun 2009 tentang Pertambangan Mineral dan Batubara mewajibkan pengolahan domestik, Indonesia menempuh jalan berliku menuju hilirisasi: sempat melarang ekspor bijih pada 2014, mencabutnya sebagian pada 2017, kemudian melarang kembali secara penuh pada Januari 2020 (U.S. International Trade Commission, 2023). Hasilnya, dari satu sisi, mengesankan: kapasitas pemurnian melonjak, investasi smelter mengalir deras—sebagian besar dari Tiongkok—dan Indonesia berhasil bertransformasi dari pengekspor bahan mentah menjadi simpul rantai nilai global untuk baterai kendaraan listrik. Tetapi dari sisi lain, harga yang dibayar tidak ringan: ketegangan dengan WTO yang berakhir dengan kekalahan Indonesia pada panel 2022, biaya lingkungan di Sulawesi Tengah, serta—yang paling relevan untuk argumen kita—sinyal kebijakan yang gaduh. Pada 2025, masa berlaku Rencana Kerja dan Anggaran Biaya (RKAB) untuk perusahaan tambang dipotong dari tiga tahun menjadi satu tahun, langkah yang oleh CEO Eramet Indonesia dinilai menyulitkan perencanaan jangka panjang justru pada saat industri sedang dalam tekanan harga (Indonesia Business Post, 2025). Kenaikan royalti yang kemudian ditunda pada awal 2026 menambah lapisan ketidakpastian baru.

Apa yang terjadi di sektor nikel mencerminkan dilema yang lebih besar. Hilirisasi memang berhasil menarik investasi—Rp407,8 triliun atau 23,8 persen dari total realisasi 2024 berasal dari sektor ini (BKPM, 2025)—tetapi keberhasilannya didorong oleh kombinasi insentif khusus, kapasitas pasar tawar-menawar Tiongkok, dan, yang juga penting, oleh fakta bahwa cadangan nikel Indonesia sangat dominan secara geologis sehingga investor tidak punya banyak pilihan. Sektor lain tidak seberuntung itu. Bauksit, misalnya, tidak menarik investasi pengolahan domestik yang setara karena pembeli lama (terutama Tiongkok) dapat dengan mudah berpindah ke pemasok alternatif, sehingga nilai ekspor turun dari USD 2,4 miliar pada 2013 menjadi USD 1,6 miliar pada 2023 walau harga bauksit naik 11 persen (Centre for Economic Policy Research, 2025). Pelajarannya: ketika daya tawar struktural lemah, regulasi yang gaduh dengan cepat berubah menjadi penghalang.

Indikator-indikator tata kelola global membaca kondisi ini dengan sabar. *Worldwide Governance Indicators* yang dikelola Bank Dunia—indeks komposit yang mengukur enam dimensi tata kelola berdasarkan tiga puluh lima sumber data dari survei rumah tangga, perusahaan, dan asesmen ahli—menempatkan Indonesia di kisaran menengah untuk *Rule of Law* dan *Regulatory Quality*, dengan kemajuan yang nyata sejak akhir 1990-an tetapi melambat dalam dasawarsa terakhir (World Bank, 2025). Bagi seorang manajer dana pensiun di Toronto atau analis aset di Tokyo yang menimbang pengalokasian modal selama dua puluh tahun ke depan, perbedaan antara persentil ke-50 dan persentil ke-70 dalam *Rule of Law* dapat berarti perbedaan antara mengalokasikan modal ke Indonesia atau ke Vietnam. Pada 2025, ketika gelombang protes meletus dan pemerintah merespons dengan kebijakan-kebijakan yang oleh analis politik dinilai inkoheren, beberapa lembaga riset mencatat bahwa aliran FDI ke Vietnam dan Thailand—negara tetangga yang sering dijadikan pembanding—relatif lebih stabil (Ainvest, 2025). Korelasinya tidak sempurna, tentu saja; banyak faktor di luar regulasi. Tetapi pola umumnya konsisten dengan literatur.

Yang menarik, persoalannya bukanlah ketiadaan reformasi. Sepanjang dua dasawarsa terakhir, Indonesia telah meluncurkan *Negative Investment List* (2000), Undang-Undang Penanaman Modal Nomor 25 Tahun 2007, Daftar Positif Investasi (2021), sistem *Online Single Submission* (2021), dan—paling baru—Peraturan BKPM Nomor 5 Tahun 2025 tentang Pedoman dan Tata Cara Penyelenggaraan Perizinan Berusaha Berbasis Risiko. Daftar itu mengesankan, tetapi juga melelahkan untuk dibaca. Setiap rezim baru memperbaiki sesuatu dan, dalam prosesnya, membatalkan asumsi yang dibangun di atas rezim sebelumnya. Pratama dkk. (2022) berargumen bahwa pola ini—reformasi parsial yang berulang—adalah gejala dari kelemahan kelembagaan yang lebih dalam, bukan obatnya. Tanpa peningkatan simultan dalam mutu pendidikan vokasional, kepastian hak kekayaan intelektual, kohesi komunitas, dan rekrutmen politik berbasis meritokrasi, reformasi prosedural akan selalu rapuh.

Solusinya, sejauh ada konsensus akademik, tidak terletak pada satu undang-undang besar lagi. Ia terletak pada apa yang dalam literatur kelembagaan disebut sebagai *credible commitment*: kemampuan negara untuk mengikat dirinya sendiri pada aturan-aturan yang akan dihormati lintas siklus politik. Mekanismenya bisa beragam: jaminan investasi yang dapat diberlakukan secara hukum, klausul *grandfathering* yang melindungi investasi yang sudah berjalan dari perubahan kebijakan mendadak, partisipasi publik yang sungguh-sungguh dalam pembuatan undang-undang, serta penghormatan yang konsisten terhadap putusan Mahkamah Konstitusi. Di luar sektor pertambangan, *Indonesia Investment Authority*—sovereign wealth fund yang didirikan pada 2021—merupakan satu eksperimen kelembagaan ke arah itu (U.S. Department of State, 2022). Tetapi institusi-institusi semacam ini hanya akan sekuat reputasi yang mereka bangun dari waktu ke waktu, dan reputasi—seperti diketahui setiap investor jangka panjang—dibangun bertahun-tahun dan dirusak dalam hitungan minggu.

Ada sesuatu yang nyaris filosofis tentang persoalan ini. Investor jangka panjang, pada dasarnya, adalah orang-orang yang membeli klaim atas masa depan. Mereka menyerahkan modal sekarang dengan harapan akan kembali, dengan tambahan, di kemudian hari—lima, sepuluh, dua puluh tahun lagi. Apa yang mereka beli, sesungguhnya, bukan hanya aset fisik atau hak atas arus kas masa depan, melainkan keyakinan bahwa institusi-institusi yang melindungi klaim itu akan masih ada dan masih berfungsi. Stabilitas regulasi, dalam pengertian ini, bukan masalah teknis tata negara; ia adalah teknologi sosial yang memungkinkan kontrak antargenerasi.

Kembali ke smelter di Sulawesi pada 2026—mesinnya tetap berputar, kapal pengangkut tetap berlabuh, dan baterai kendaraan listrik yang berisi nikel Indonesia tetap berakhir di garasi-garasi di Eropa dan Amerika Utara. Tetapi di ruang-ruang dewan direksi di Singapura, Tokyo, dan New York, kalkulator-kalkulator diam-diam menambahkan satu poin lagi ke *discount rate* yang dipakai untuk proyek-proyek baru. Premi itu, yang tidak pernah tampak dalam neraca pemerintah, justru adalah yang paling mahal—karena ia adalah pajak yang dibayar bukan dalam rupiah, melainkan dalam masa depan yang tidak pernah jadi.

—

## Referensi

Ainvest. (2025, August 28). *Indonesia’s social unrest and policy missteps: A looming risk to economic growth and foreign investment*. https://www.ainvest.com/news/indonesia-social-unrest-policy-missteps-looming-risk-economic-growth-foreign-investment-2508/

Baker, S. R., Bloom, N., & Davis, S. J. (2016). Measuring economic policy uncertainty. *The Quarterly Journal of Economics*, *131*(4), 1593–1636. https://doi.org/10.1093/qje/qjw024

Carruth, A., Dickerson, A., & Henley, A. (2000). What do we know about investment under uncertainty? *Journal of Economic Surveys*, *14*(2), 119–154. https://doi.org/10.1111/1467-6419.00107

Centre for Economic Policy Research. (2025). *The (un)intended consequences of export restrictions*. CEPR VoxEU. https://cepr.org/voxeu/columns/unintended-consequences-export-restrictions

Discovery Alert. (2026, May). *Indonesia postpones higher mineral royalties and export duties in 2026*. https://discoveryalert.com.au/indonesia-mining-royalty-delay-nickel-export-duties-2026/

Dixit, A. K., & Pindyck, R. S. (1994). *Investment under uncertainty*. Princeton University Press.

Genthner, R., & Kis-Katos, K. (2022). Foreign investment regulation and firm productivity: Granular evidence from Indonesia. *Journal of Comparative Economics*, *50*(3), 668–687. https://doi.org/10.1016/j.jce.2022.02.005

Indonesia Business Post. (2025, August 26). *Nickel industry in uncertainty as work plan, budget reduced to one year*. https://indonesiabusinesspost.com/5068/markets-and-finance/nickel-industry-in-uncertainty-as-work-plan-budget-reduced-to-one-year

International Trade Union Confederation. (2024, November 5). *Indonesia: Trade unions achieve milestone victory as Constitutional Court restricts controversial Omnibus Law*. https://www.ituc-csi.org/indonesia-trade-unions-achieve-victory

Kementerian Investasi/Badan Koordinasi Penanaman Modal Republik Indonesia (BKPM). (2025, January 31). *Serap 2,4 juta tenaga kerja, kinerja investasi capai Rp 1.714 T*. https://www.bkpm.go.id/id/info/siaran-pers/serap-2-4-juta-tenaga-kerja-kinerja-investasi-capai-rp-1-714-t

Mahkamah Konstitusi Republik Indonesia. (2021). *Putusan Nomor 91/PUU-XVIII/2020 tentang Pengujian Formil Undang-Undang Nomor 11 Tahun 2020 tentang Cipta Kerja*. Jakarta.

Pratama, A. P., Sutopo, W., Yuniaristanto, & Hisjam, M. (2022). The importance of institutional quality: Reviewing the relevance of Indonesia’s Omnibus Law on national competitiveness. *Humanities and Social Sciences Communications*, *9*, 339. https://doi.org/10.1057/s41599-022-01346-7

Rammal, H. G., & Zurbruegg, R. (2006). The impact of regulatory quality on intra-foreign direct investment flows in the ASEAN markets. *International Business Review*, *15*(4), 401–414. https://doi.org/10.1016/j.ibusrev.2006.05.001

U.S. Department of State. (2022). *2022 investment climate statements: Indonesia*. Bureau of Economic and Business Affairs. https://www.state.gov/reports/2022-investment-climate-statements/indonesia

U.S. Department of State. (2024). *2024 investment climate statements: Indonesia*. Bureau of Economic and Business Affairs. https://www.state.gov/reports/2024-investment-climate-statements/indonesia

U.S. International Trade Commission. (2023). *Export restrictions on minerals and metals: Indonesia’s export ban of nickel* (Office of Industries Working Paper ID-082). https://www.usitc.gov/publications/332/working_papers/ermm_indonesia_export_ban_of_nickel.pdf

Vidyattama, Y., & Setyari, N. P. W. (2025). The effect of regulatory governance system on investment growth in decentralized Indonesia. *Frontiers in Political Science*, *7*, 1630368. https://doi.org/10.3389/fpos.2025.1630368

World Bank. (2025). *The Worldwide Governance Indicators: 2025 methodology revision*. Washington, DC: World Bank Group. https://www.worldbank.org/en/publication/worldwide-governance-indicators